Als een cfo van een beursgenoteerde onderneming ontslagen wordt, staat iedereen in en rond dat bedrijf direct op scherp. Zo ook nadat Stern vorige maand bekendmaakte cfo Joris ten Brink de laan uit te sturen. Waarom moest Ten Brink vertrekken?

Ten Brink trad in 1999 als controller in dienst bij Stern waar hij doorgroeide tot cfo van de grootste dealerholding van Nederland. Naast grootaandeelhouder Henk van der Kwast was hij de enige bestuurder van het bedrijf. De Raad van Commissarissen, die zijn ontslag wenst, stelt: “De heer Ten Brink heeft zich op financieel gebied bewezen, maar ontbeert de vereiste ervaring en het leiderschap om met Stern Groep de volgende stap te maken in de ontwikkeling van het concern.” Deze verklaring – door velen opgevat als een diskwalificatie – zorgt in de automotive en bij analisten voor opgetrokken wenkbrauwen, want een cfo moet toch vooral voor een sluitende boekhouding zorgen. “Als je op zo'n manier aan de kant wordt gezet dan zal het er achter de schermen ook niet vriendelijk aan toe zijn gegaan”, zegt Edwin de Jong, analist bij SNS Securities, die drie dagen voor de bekendmaking nog een koopadvies gaf met een verhoging van het koersdoel van 14 naar 20 euro voor het aandeel Stern. “Maar van het persbericht rond zijn ontslag word ik niet blij.” Ten Brink zelf wil niet inhoudelijk ingaan op de situatie. “Ik ben nog in gesprek met Stern, ik neem aan dat we tot een minnelijke schikking kunnen komen”, aldus Ten Brink. Volgens Stern-ceo Henk van der Kwast staat het ontslag los van de huidige stand van zaken bij Stern; het betreft een aangelegenheid tussen de RvC en Ten Brink. Maar hij kan de RvC wel volgen in hun redenatie. “Ik ben 61 jaar en wil nog een paar jaar door, maar ze willen een bestuurder die taken van mij kan overnemen, die leiderschap toont en interne processen kan verbeteren. Daar ben ik het mee eens. Joris is een goede controller, maar hij heeft niet de capaciteiten om door te groeien tot een volwaardig cfo. Zo liggen bijvoorbeeld bepaalde cfo-taken nog steeds bij mij.” Ten Brink is een functie aangeboden bij Sternlease, maar daarvoor heeft hij bedankt.

Moeilijke markt

Het vertrek van Ten Brink vindt plaats op een moment waarin het voor veel dealerbedrijven vechten is om te overleven. Mede daarom wordt juist in deze tijd het vertrek met argusogen bekeken. De nieuwverkoop is historisch laag en herstelt dit jaar nauwelijks. Het rendement bij Stern Dealers was vorig jaar dan ook minimaal, de Bovag Branchebarometer noteerde een schamele 0,01 procent marge gemiddeld. Ook Stern moest alle zeilen bijzetten om nog zwarte cijfers te schrijven. Uit het jaarverslag 2014 blijkt dat de operationele resultaten bij dealers een sterk dalende lijn tonen. Dit resultaat daalde van 8,7 miljoen euro in 2013 naar 3,5 miljoen en na aftrek van de fikse reorganisatiekosten blijft er een resultaat circa 2 ton negatief over (zie kader Financiële analyse Stern). Het is de leasetak van Stern die zorgt voor de nodige verlichting. In aantal contracten is de leasetak nog niet heel groot (bijna 7.300 leasecontracten eind 2014) maar Sternlease heeft volgens het jaarverslag 2014 “een fantastisch jaar” beleefd met een positief resultaat dat toenam van 5 miljoen in 2013 naar 8 miljoen in 2014. En Van der Kwast heeft grote plannen met de leasetak. Om die te kunnen realiseren wordt het onderdeel fiscaal verzelfstandigd. In overleg met de Belastingdienst heeft er een interne verkoop à 80 miljoen euro van Sternlease plaatsgevonden – volgens directeuren van andere leasemaatschappijen een ongekend hoog bedrag – waarmee de leaseactiviteiten ‘op afstand’ worden geplaatst. Oftewel, Sternlease, dat nog wel steeds een 100 procent dochtermaatschappij is van Stern Groep, is wat (belasting)administratie betreft losgekoppeld van de overige activiteiten. Bijkomend voordeel: een belastingbate van 3,7 miljoen euro. “We hebben nu ook de weg bereid voor separate financiering van Sternlease, want die tak groeit zo hard dat we in de toekomst alternatieve financiering moeten zoeken. We lenen nu meer voor lease dan voor onze dealerbedrijven en alle cash die we genereren gaat de lease in. Als je aan de grens van je mogelijkheden komt dan moet je meer financieringsmogelijkheden creëren om zo de leaseportefeuille verder uit te kunnen bouwen”, aldus Van der Kwast.

Over de waarde van Stern is veel discussie.

Kritiek op afsplitsing

De verzelfstandiging van de leasetak heeft een gunstig effect op de jaarrekening en op de balans (zie kader Financiële analyse Stern). SNS Securities reageerde verheugd op het nieuws dat winstgenerator Sternlease fiscaal is afgesplitst van de andere Stern-onderdelen. “Bij mij ging de bel rinkelen”, zegt analist De Jong. “Andere bedrijven hebben soortgelijke acties ondernomen zoals Sixt, Mercedes en Leaseplan. Het voordeel? De solvabiliteitseisen zijn lager voor lease dus door het afsplitsen van leaseactiviteiten kunnen ze daar meer schulden in kwijt en kunnen ze verder groeien in lease. Ze worden dan minder geremd door de dealeractiviteiten die banken minder graag willen financieren.” Niet iedereen is enthousiast. Vermogensbeheerder Kempen Capital Management is juist sceptisch. Het bedrijf halveerde half april, drie dagen voor de bekendmaking van het ontslag van Ten Brink, zijn belang van bijna 5 procent naar iets meer dan 2,5 procent. Een transactie met omvang van bijna 2 miljoen euro. De reden voor de exit? “Stern begeeft zich in een markt die het al jaren moeilijk heeft en is niet ‘leading’ in een bepaald merk. De langetermijnvooruitzichten zijn volgens ons niet gunstig”, zegt Frank Verschoor, woordvoerder van Kempen Capital Management, die ook vreest voor de financiering van de overige activiteiten, waaronder het dealerbedrijf dat 86 procent van de groepsomzet genereert. “Het lease-onderdeel is fiscaal apart gezet waardoor er voor de belegger minder duidelijkheid is. Het afsplitsen vormt een groter risico voor de financiering van de overige activiteiten, want het financieren van lease is door banken gewild, maar het dealership niet.” Hoe het consortium van banken (ING, Rabobank, ABN Amro en NIBC) reageert op de afsplitsing van Sternlease moet blijken als de bankconvenanten in 2016 verlengd worden. Van der Kwast maakt zich desgevraagd geen zorgen over de aanstaande herfinanciering. “We zitten al vijftien jaar bij dit bankenconsortium en hebben nog nooit enig probleem bij de herfinanciering gehad. Voor een dealerbedrijf hebben we ook veel eigen vermogen. We hebben de laatste jaren weliswaar geen goed rendement op de dealerbedrijven gemaakt, maar sinds 2008 is het alleen maar crisis geweest in de automobielbranche. De ene na de andere holding is onder de tram gekomen, maar wij zijn de enige grote dealerholding die nog staat”, aldus de Stern-ceo.

Beursintroductie

Deze week publiceert Stern de eerste kwartaalcijfers. Gezien de reorganisaties en de licht aantrekkende nieuwverkoop en onderhoudsmarkt, lijkt Stern een goed eerste kwartaal te draaien. Een nettowinst van rond de twee miljoen euro ligt in de lijn der verwachting, waarbij zelfs ‘bleeder’ Ardea dankzij een forse reorganisatie een positief rendement zou draaien. Bij de Forddealertak verdwenen tientallen banen en werd een aantal vestigingen gesloten. Van der Kwast houdt zich op de vlakte over het kwartaalresultaat. “Maar door alle genomen maatregelen zijn de resultaten sterk aan het verbeteren. Het eerste kwartaal is conform onze verwachting verlopen.” Ongeacht het kwartaalresultaat zijn zijn de deskundigen het oneens over de echte waarde van Stern. Op de balans staat onder meer een groot bedrag aan goodwill (zie kader Financiële analyse Stern). Van der Kwast vindt juist dat het aandeel Stern is ondergewaardeerd. “De afsplitsing maakt duidelijk dat Sternlease een heel goed lopende tent is die een behoorlijke waarde heeft (het is met goedkeuring van de fiscus op 80 miljoen gewaardeerd, red). Voor sommige beleggers wordt daarmee ook duidelijk dat het aandeel Stern ondergewaardeerd is.” Analist De Jong behoort tot dat kamp. “Stern zou bijvoorbeeld de leasetak apart naar de beurs kunnen brengen, of zijn leaseportefeuille kunnen combineren met andere portefeuilles en daar wellicht een hele mooie prijs voor krijgen.” Van der Kwast houdt de opties open. “Een mogelijkheid is om een deel te verkopen aan nieuwe aandeelhouders, we kunnen het wagenpark securitiseren en ook een beursintroductie van de lease-entiteit is mogelijk. Er is nog geen besluit genomen, maar de noodzakelijke voorwaarden zijn door deze stap gecreëerd.”

Als een cfo van een beursgenoteerde onderneming ontslagen wordt, staat iedereen in en rond dat bedrijf direct op scherp. Zo ook nadat Stern vorige maand bekendmaakte cfo Joris ten Brink de laan uit te sturen. Waarom moest Ten Brink vertrekken?

Ten Brink trad in 1999 als controller in dienst bij Stern waar hij doorgroeide tot cfo van de grootste dealerholding van Nederland. Naast grootaandeelhouder Henk van der Kwast was hij de enige bestuurder van het bedrijf. De Raad van Commissarissen, die zijn ontslag wenst, stelt: “De heer Ten Brink heeft zich op financieel gebied bewezen, maar ontbeert de vereiste ervaring en het leiderschap om met Stern Groep de volgende stap te maken in de ontwikkeling van het concern.” Deze verklaring – door velen opgevat als een diskwalificatie – zorgt in de automotive en bij analisten voor opgetrokken wenkbrauwen, want een cfo moet toch vooral voor een sluitende boekhouding zorgen. “Als je op zo'n manier aan de kant wordt gezet dan zal het er achter de schermen ook niet vriendelijk aan toe zijn gegaan”, zegt Edwin de Jong, analist bij SNS Securities, die drie dagen voor de bekendmaking nog een koopadvies gaf met een verhoging van het koersdoel van 14 naar 20 euro voor het aandeel Stern. “Maar van het persbericht rond zijn ontslag word ik niet blij.” Ten Brink zelf wil niet inhoudelijk ingaan op de situatie. “Ik ben nog in gesprek met Stern, ik neem aan dat we tot een minnelijke schikking kunnen komen”, aldus Ten Brink. Volgens Stern-ceo Henk van der Kwast staat het ontslag los van de huidige stand van zaken bij Stern; het betreft een aangelegenheid tussen de RvC en Ten Brink. Maar hij kan de RvC wel volgen in hun redenatie. “Ik ben 61 jaar en wil nog een paar jaar door, maar ze willen een bestuurder die taken van mij kan overnemen, die leiderschap toont en interne processen kan verbeteren. Daar ben ik het mee eens. Joris is een goede controller, maar hij heeft niet de capaciteiten om door te groeien tot een volwaardig cfo. Zo liggen bijvoorbeeld bepaalde cfo-taken nog steeds bij mij.” Ten Brink is een functie aangeboden bij Sternlease, maar daarvoor heeft hij bedankt.

Moeilijke markt

Het vertrek van Ten Brink vindt plaats op een moment waarin het voor veel dealerbedrijven vechten is om te overleven. Mede daarom wordt juist in deze tijd het vertrek met argusogen bekeken. De nieuwverkoop is historisch laag en herstelt dit jaar nauwelijks. Het rendement bij Stern Dealers was vorig jaar dan ook minimaal, de Bovag Branchebarometer noteerde een schamele 0,01 procent marge gemiddeld. Ook Stern moest alle zeilen bijzetten om nog zwarte cijfers te schrijven. Uit het jaarverslag 2014 blijkt dat de operationele resultaten bij dealers een sterk dalende lijn tonen. Dit resultaat daalde van 8,7 miljoen euro in 2013 naar 3,5 miljoen en na aftrek van de fikse reorganisatiekosten blijft er een resultaat circa 2 ton negatief over (zie kader Financiële analyse Stern). Het is de leasetak van Stern die zorgt voor de nodige verlichting. In aantal contracten is de leasetak nog niet heel groot (bijna 7.300 leasecontracten eind 2014) maar Sternlease heeft volgens het jaarverslag 2014 “een fantastisch jaar” beleefd met een positief resultaat dat toenam van 5 miljoen in 2013 naar 8 miljoen in 2014. En Van der Kwast heeft grote plannen met de leasetak. Om die te kunnen realiseren wordt het onderdeel fiscaal verzelfstandigd. In overleg met de Belastingdienst heeft er een interne verkoop à 80 miljoen euro van Sternlease plaatsgevonden – volgens directeuren van andere leasemaatschappijen een ongekend hoog bedrag – waarmee de leaseactiviteiten ‘op afstand’ worden geplaatst. Oftewel, Sternlease, dat nog wel steeds een 100 procent dochtermaatschappij is van Stern Groep, is wat (belasting)administratie betreft losgekoppeld van de overige activiteiten. Bijkomend voordeel: een belastingbate van 3,7 miljoen euro. “We hebben nu ook de weg bereid voor separate financiering van Sternlease, want die tak groeit zo hard dat we in de toekomst alternatieve financiering moeten zoeken. We lenen nu meer voor lease dan voor onze dealerbedrijven en alle cash die we genereren gaat de lease in. Als je aan de grens van je mogelijkheden komt dan moet je meer financieringsmogelijkheden creëren om zo de leaseportefeuille verder uit te kunnen bouwen”, aldus Van der Kwast.

Over de waarde van Stern is veel discussie.

Kritiek op afsplitsing

De verzelfstandiging van de leasetak heeft een gunstig effect op de jaarrekening en op de balans (zie kader Financiële analyse Stern). SNS Securities reageerde verheugd op het nieuws dat winstgenerator Sternlease fiscaal is afgesplitst van de andere Stern-onderdelen. “Bij mij ging de bel rinkelen”, zegt analist De Jong. “Andere bedrijven hebben soortgelijke acties ondernomen zoals Sixt, Mercedes en Leaseplan. Het voordeel? De solvabiliteitseisen zijn lager voor lease dus door het afsplitsen van leaseactiviteiten kunnen ze daar meer schulden in kwijt en kunnen ze verder groeien in lease. Ze worden dan minder geremd door de dealeractiviteiten die banken minder graag willen financieren.” Niet iedereen is enthousiast. Vermogensbeheerder Kempen Capital Management is juist sceptisch. Het bedrijf halveerde half april, drie dagen voor de bekendmaking van het ontslag van Ten Brink, zijn belang van bijna 5 procent naar iets meer dan 2,5 procent. Een transactie met omvang van bijna 2 miljoen euro. De reden voor de exit? “Stern begeeft zich in een markt die het al jaren moeilijk heeft en is niet ‘leading’ in een bepaald merk. De langetermijnvooruitzichten zijn volgens ons niet gunstig”, zegt Frank Verschoor, woordvoerder van Kempen Capital Management, die ook vreest voor de financiering van de overige activiteiten, waaronder het dealerbedrijf dat 86 procent van de groepsomzet genereert. “Het lease-onderdeel is fiscaal apart gezet waardoor er voor de belegger minder duidelijkheid is. Het afsplitsen vormt een groter risico voor de financiering van de overige activiteiten, want het financieren van lease is door banken gewild, maar het dealership niet.” Hoe het consortium van banken (ING, Rabobank, ABN Amro en NIBC) reageert op de afsplitsing van Sternlease moet blijken als de bankconvenanten in 2016 verlengd worden. Van der Kwast maakt zich desgevraagd geen zorgen over de aanstaande herfinanciering. “We zitten al vijftien jaar bij dit bankenconsortium en hebben nog nooit enig probleem bij de herfinanciering gehad. Voor een dealerbedrijf hebben we ook veel eigen vermogen. We hebben de laatste jaren weliswaar geen goed rendement op de dealerbedrijven gemaakt, maar sinds 2008 is het alleen maar crisis geweest in de automobielbranche. De ene na de andere holding is onder de tram gekomen, maar wij zijn de enige grote dealerholding die nog staat”, aldus de Stern-ceo.

Beursintroductie

Deze week publiceert Stern de eerste kwartaalcijfers. Gezien de reorganisaties en de licht aantrekkende nieuwverkoop en onderhoudsmarkt, lijkt Stern een goed eerste kwartaal te draaien. Een nettowinst van rond de twee miljoen euro ligt in de lijn der verwachting, waarbij zelfs ‘bleeder’ Ardea dankzij een forse reorganisatie een positief rendement zou draaien. Bij de Forddealertak verdwenen tientallen banen en werd een aantal vestigingen gesloten. Van der Kwast houdt zich op de vlakte over het kwartaalresultaat. “Maar door alle genomen maatregelen zijn de resultaten sterk aan het verbeteren. Het eerste kwartaal is conform onze verwachting verlopen.” Ongeacht het kwartaalresultaat zijn zijn de deskundigen het oneens over de echte waarde van Stern. Op de balans staat onder meer een groot bedrag aan goodwill (zie kader Financiële analyse Stern). Van der Kwast vindt juist dat het aandeel Stern is ondergewaardeerd. “De afsplitsing maakt duidelijk dat Sternlease een heel goed lopende tent is die een behoorlijke waarde heeft (het is met goedkeuring van de fiscus op 80 miljoen gewaardeerd, red). Voor sommige beleggers wordt daarmee ook duidelijk dat het aandeel Stern ondergewaardeerd is.” Analist De Jong behoort tot dat kamp. “Stern zou bijvoorbeeld de leasetak apart naar de beurs kunnen brengen, of zijn leaseportefeuille kunnen combineren met andere portefeuilles en daar wellicht een hele mooie prijs voor krijgen.” Van der Kwast houdt de opties open. “Een mogelijkheid is om een deel te verkopen aan nieuwe aandeelhouders, we kunnen het wagenpark securitiseren en ook een beursintroductie van de lease-entiteit is mogelijk. Er is nog geen besluit genomen, maar de noodzakelijke voorwaarden zijn door deze stap gecreëerd.”